Правна рамка, видове, процеси, структури, капитал, лицензи, клиенти и контрагенти - с еднаква дълбочина на анализ за българската уредба и европейското право.

ЧАСТ I · ОСНОВИ

01 · Правна дефиниция и бизнес икономика

Правна рамка

Действащият Закон за пазарите на финансови инструменти (ЗПФИ) е обнародван в ДВ бр. 15/2018 г. и въвежда изискванията на директива 2014/65/ЕС (MiFID II) и Регламент (ЕС) № 600/2014 (MiFIR), с последващи съществени изменения (ДВ бр. 25/2022, бр. 70/2024, бр. 99/2025 — в сила от 01.01.2026 г.). Легалната дефиниция (чл. 6, ал. 1 ЗПФИ) гласи, че инвестиционен посредник е лице, което по занятие предоставя една или повече инвестиционни услуги и/или извършва една или повече инвестиционни дейности.

Има строго изискване за форма: услугите по занятие може да предоставя само акционерно дружество (АД) или дружество с ограничена отговорност (ООД) със седалище и адрес на управление в България, получило лиценз от Комисията за финансов надзор (КФН) — освен ако друг закон не предвижда друго (например банките по силата на банковия си лиценз). Наред с регулирания пазар и многостранната система за търговия, действащата уредба въведе и организираната система за търговия (ОСТ) — трето място за търговия, организирано от инвестиционен посредник и подчинено на лицензионен режим от КФН.

Защо съществува ИП — икономическа логика

Капиталовите пазари не допускат директна търговия от обикновени граждани или компании — достъпът е ограничен до лицензирани членове. Инвестиционният посредник е лицензираният „портал", който агрегира търсенето на дребни и едри инвеститори и го трансформира в изпълнени сделки на пазара, носи регулаторната и операционна отговорност пред клиента (best execution, категоризация, защита на клиентски активи) и изгражда доверие чрез лиценз, надзор и участие във Фонда за компенсиране на инвеститорите.

Модел на приходите

Брокерски комисиони (процент или фиксирана такса от обем на сделка); спред доход при търговия за собствена сметка или маркет-мейкинг; такси за управление на портфейл (процент от активи под управление — AUM); такси за инвестиционен консултинг; underwriting/поемане на емисии — такса за структуриране и пласиране; съхранение и администриране (попечителство); лихвен доход от клиентски средства и маржин кредитиране; и собствена търговия (proprietary trading), ако лицензът позволява.

Модел на разходите

Регулаторен капитал — „замразен" собствен капитал по изискванията на КФН (виж раздел 07); комплайънс и вътрешен контрол като задължителни функции по ЗПФИ; ИТ инфраструктура — търговски системи, свързаност с пазари, киберсигурност; персонал — лицензирани брокери и инвестиционни консултанти, положили изпит пред КФН; членства и данни — борси, депозитари, пазарни данни; вноски във Фонда за компенсиране на инвеститорите; застраховка „професионална отговорност"; и одит, правни и надзорни такси към КФН.

02 · Всички видове инвестиционни посредници

Регулаторна архитектура — съответствия ЕС-БГ

Ниво ЕС	Ниво България	Какво урежда
Директива 2014/65/ЕС (MiFID II) + Регламент 600/2014 (MiFIR)	ЗПФИ	лицензиране, обхват на услугите, поведение, места за търговия
Директива (ЕС) 2019/2034 (IFD) + Регламент (ЕС) 2019/2033 (IFR)	Наредба № 50/2022	пруденциален надзор, капиталова адекватност, ликвидност
MiFID II — организационни изисквания (чл. 16 и сл.)	Наредба № 38/2020	изисквания към дейността, политика за изпълнение на нареждания
— (национален изборен елемент)	Наредба № 35/2006	капиталови изисквания при издаване на лиценз

Ключово: Регламентите (MiFIR, IFR, DORA, MAR…) действат директно в България — без национален транспониращ закон. Директивите (MiFID II, IFD) се транспонират чрез ЗПФИ и наредбите — там е свободата на национална преценка.

Класификация по вид лицензирана услуга

Чл. 6, ал. 2 ЗПФИ пренася дословно Приложение I, Раздел А от MiFID II. От комбинацията на услуги се раждат бизнес „типовете" ИП: чист брокер (само приемане/предаване и изпълнение на нареждания); брокер-дилър (горното плюс търговия за собствена сметка); управляващ портфейли; инвестиционен консултант - тук изисква пълен лиценз като ИП, тъй като ЗПФИ не предвижда общ облекчен режим за „advice-only" фирми (изключенията по чл. 3 ЗПФИ са тясно таргетирани — основно търговци на стокови деривати/квоти за емисии, хеджиращи собствени позиции); ъндъррайтър/поемащ емисии с най-висок капиталов праг; оператор на МТС или ОСТ като „инфраструктурен" тип — операторът на ОСТ не може едновременно да е систематичен участник в същата система; и систематичен участник (SI) - MiFIR понятие за ИП, който извън многостранна система, по организиран, редовен и систематичен начин изпълнява клиентски нареждания срещу собствена сметка.

Класификация по пруденциален клас (IFR/IFD)

Клас	Кой попада	Капиталово изискване
Клас 1 ("bank-like")	системно значими / приравнени на кредитни институции; активи над €30 млрд.	извън IFD пакета — изцяло банково регулиране (CRR/CRD)
Клас 2	не-малки и взаимосвързани	най-високата от: фиксирани разходи · начален капитал · К-фактори (RtC, RtM, RtF)
Клас 3 (SNI)	малки и невзаимосвързани	най-високата от само две: фиксирани разходи · начален капитал; наблюдават К-фактори за преминаване в Клас 2

Началният капитал по IFD (транспониран чрез Наредба № 50) е степенуван на три прага: €750 000 за собствена сметка, поемане на емисии и пласиране с твърд ангажимент (вкл. ОСТ оператор със собствена сметка); €150 000 за управление на МТС или ОСТ; и €75 000 за приемане/предаване, изпълнение, управление на портфейл, съвети и пласиране без твърд ангажимент. Наредба № 35/2006 изисква поне 25% от капитала внесен при подаване на заявлението, а остатъкът — в 14-дневен срок след уведомление, че КФН ще издаде лиценза; левовият израз на праговете е ≥1 500 000 / ≥250 000 / ≥100 000 лв., с преход към евро от 2026 г.

Промяна спрямо стария режим: IFD не възпроизвежда старите CRD освобождавания за някои ИП, търгуващи за собствена сметка (например само за инвестиране на собствени средства) — прагът €750 000 важи без тези изключения.

Правна форма и трансгранично действие — главната разлика

ЕС - MiFID II - Директивата хармонизира лиценза (управление, капитал, годност), но оставя избора на правна форма на държавите членки — няма общо изискване за АД/ООД. БГ - ЗПФИ - По-стриктен национален стандарт („gold-plating"): само АД или ООД със седалище и адрес на управление в България.

По отношение на паспортизацията, ИП от друга държава членка работи в България без отделен лиценз — чрез клон или директно трансгранично, само с нотификация, при която КФН получава от органа по произход програмата за дейност и данните за компенсационната схема. ИП от трета държава (Великобритания, САЩ, Швейцария) няма паспорт и иска отделен пълен лиценз от КФН за дейност чрез клон по чл. 6, ал. 2–3 ЗПФИ.

Хибридни субекти с инвестиционни услуги включват кредитните институции (банковият лиценз покрива инвестиционните услуги при спазване на поведенческите правила по ЗПФИ, без отделен ИП лиценз), управляващите дружества (по ЗДКИСДПКИ, с разширен лиценз за индивидуални портфейли и съвети) и обвързаните агенти, действащи от името на един ИП без собствен лиценз.

ЧАСТ II · ПРОЦЕСИ И ОРГАНИЗАЦИЯ

03 · Всички процеси и процедури

Процедура по лицензиране - срокове

ЕС - MiFID II, чл. 7 - Максимален срок за произнасяне — 6 месеца от пълна документация (таван, не задължителна продължителност). БГ - КФН - Произнасяне до 3 месеца от заявлението; при поискани допълнителни документи — 1 месец от получаването им. Реална практика: 4–6 месеца.

Капиталът се степенува по обхват: лицензи при ≥1 500 000 лв. / ≥250 000 лв. / ≥100 000 лв. (левов израз на IFD логиката €750k/€150k/€75k, с преход към евро от 2026 г.); изисква се fit & proper на управителния и контролния орган със заверени преписи и решения за избор; и в 14-дневен срок след уведомлението за издаване — встъпителна вноска във Фонда за компенсиране (чл. 77н, ал. 1 ЗППЦК), която е предварително условие, не последваща формалност.

Клиентски процеси (onboarding → обслужване)

Процес	Ниво ЕС	Ниво България
KYC / AML	AMLD рамка (Дир. (ЕС) 2015/849 и изм.)	ЗМИП + вътрешни правила, ДАНС/КФН
Категоризация на клиенти	MiFID II, Прил. II — непроф. / проф. / приемливи насрещни страни	ЗПФИ пренася дословно трите категории
Suitability & appropriateness	чл. 25 MiFID II	чл. 71–74 ЗПФИ
Best execution политика	чл. 27 MiFID II	чл. 86, ал. 1 ЗПФИ — публикувана политика

Тънкост: При клиент „приемлива насрещна страна" ИП може да сключва сделки без редица защитни разпоредби (чл. 70, ал. 2–3; чл. 71, ал. 1–9; чл. 72–74; чл. 77–79; чл. 82; чл. 84–87 ЗПФИ). Процесният товар зависи изцяло от типа клиент.

Жизнен цикъл на сделката

Приемане на нареждане → изпълнение/предаване → потвърждение → клиринг → сетълмент → съхранение (custody). Сетълмент цикълът е Т+2, хармонизиран директно чрез CSDR (Регламент 909/2014). Централен елемент е Централен депозитар АД за местни ценни книжа; чуждестранните инструменти минават през чужди CSD-та (връзки с Euroclear/Clearstream).

Регулаторно отчитане - ЕС директно

Транзакционно отчитане по чл. 26 MiFIR — всяка сделка, обичайно до T+1, чрез одобрен механизъм (ARM); EMIR за отчитане на деривати към регистър на транзакции; MAR (Регламент 596/2014) с STOR доклад при съмнение за пазарна злоупотреба; и IFR пруденциално отчитане на капитал, ликвидност и К-фактори — за Клас 2 чрез вътрешен процес ICARA (транспониран чрез Наредба № 50).

Вътрешен контрол и други процесни изисквания

Трите защитни линии — комплайънс (наблюдава спазването на ЗПФИ и наредбите), управление на риска (пазарен, кредитен, операционен) и вътрешен одит (независима проверка на цялата система) — се допълват от регистър на конфликтите на интереси и продуктово управление (целеви пазар за всеки инструмент по Делегирана директива (ЕС) 2017/593), еднакво приложими в ЕС и България.

По правилото за записване на комуникации („taping rule", чл. 16, § 7 MiFID II → Наредба № 38), телефонните разговори и електронните комуникации по нареждания се записват и съхраняват минимум 5 години, до 7 по искане на надзора. При оплаквания на клиенти, Европейската ESMA дава насоки за вътрешна процедура и срокове за отговор, а Българската добавя възможност за сезиране на КФН и извънсъдебно уреждане чрез арбитраж или медиация.

Компенсационната схема осигурява 90% компенсация, максимум 40 000 лв. при неплатежоспособност на ИП (около €20 450, над ЕС минимума от €20 000 по Директива 97/9/ЕО), при годишна вноска 0,2% от паричните средства плюс 0,02% от останалите клиентски активи, платима на четири равни части в срок до 30 дни от края на тримесечието.

По аутсорсинг, Европейската MiFID II запазва пълната отговорност при аутсорсинг на критични функции, с насоки на ESMA за облачни доставчици, докато Българската Наредба № 38 изисква предварително уведомяване на КФН при съществен аутсорсинг. ЕС — директно от 17.01.2025 - DORA (Регламент (ЕС) 2022/2554) се прилага пряко към инвестиционните посредници: рамка за ИКТ риск, оценка на киберзаплахи, планове за кризисна комуникация, докладване на значими инциденти на три етапа (24 часа → 72 часа → 1 месец) със задължителна таксономия, и задължително тестване включително penetration тестове и TLPT за значими субекти - в България компетентен орган е КФН.

По политиката за възнагражденията, Европейската IFD изисква отложено променливо възнаграждение с malus/clawback за „лица, поемащи съществен риск" (особено при Клас 2), транспонирано в България чрез Наредба № 50.

Процес	ЕС рамка	БГ специфика
Срок за лиценз	таван 6 месеца	3 месеца (+1 при доп. документи); практика 4–6 м.
Капиталови прагове	в евро (IFD)	исторически в лева, преход към евро 2026
Компенсационен таван	мин. €20 000	фиксирани 40 000 лв.
DORA / MiFIR / MAR	директно приложими регламенти	само надзорна инфраструктура на КФН
Организационни изисквания	чл. 16 MiFID II (директивна рамка)	Наредба № 38 — национална детайлизация

04 · Всички видове департаменти за управление

Организационната карта не е свободен избор, а регулаторно наложена структура: чл. 16 MiFID II задава принципа, Наредба № 38 го детайлизира. Моделът на „трите защитни линии" е еднакъв.

Първа линия — бизнес звена, поемащи риска: търговски отдел/dealing room с брокери, изпълняващи нареждания — в България всеки със сертификат „брокер на финансови инструменти" от КФН; собствена търговия (само при услуга 3, със строги „Chinese walls" от клиентския деск); управление на портфейли, водено от лицензирани инвестиционни консултанти; инвестиционен консултинг и research, при които публичните препоръки попадат под MAR и Делегиран регламент 2016/958; корпоративни финанси/ECM-DCM (услуги 6 и 7), при които работата с вътрешна информация изисква insider list; и sales/client relations, включително чрез обвързани агенти.

Втора линия — контролни функции, задължителни: комплайънс — независим, отчита се пред управителния орган с годишен доклад; управление на риска — пазарен, кредитен, ликвиден, концентрационен, операционен, като при Клас 2 води процеса ICARA; AML/CTF — в България задължително определено лице по ЗМИП с докладване към ДАНС; и ИКТ риск и информационна сигурност — от 2025 г. самостоятелна необходимост по DORA.

Трета линия: вътрешен одит, отчитащ се пред контролния орган, не пред изпълнителния.

Поддържащи департаменти: back office/settlement & custody (потвърждения, сетълмент, клиентски регистри, задължителна реконсилиация по Делегиран регламент 2017/565); middle office (лимити, P&L, маржин мониторинг); регулаторно отчитане (MiFIR чл. 26, EMIR, IFR справки към КФН); счетоводство и финанси (IFRS като практически стандарт); правен отдел; ИТ/търговски системи (свързаност с БФБ, чужди брокери, депозитари); и HR, включително knowledge & competence по ESMA Guidelines 2015/1886.

Елемент	ЕС (MiFID II / IFD)	България (ЗПФИ / ТЗ)
Модел на управление	оставен на националното право	по ТЗ: едностепенен (СД) или двустепенен (УС + НС)
Fit & proper	чл. 9 MiFID II	КФН одобрява членовете предварително
Задължителни комитети	риск / възнаграждения / номинации при значими фирми (IFD чл. 28, 31, 33)	чрез Наредба № 50 с прагове за пропорционалност
Одитен комитет	Дир. 2006/43/ЕО (изм.)	ЗНФО — задължителен за предприятия от обществен интерес

Пропорционалност: Малките БГ посредници (Клас 3/SNI) законно могат да съвместяват функции (например риск и комплайънс в едно лице) при липса на конфликт и документирано решение. Клас 2 фирмите — не могат.

05 · Търговска структура

Трите официални места за търговия (MiFID II → ЗПФИ)

Регулиран пазар (РП) — многостранна система с недискреционни правила; Българска фондова борса АД (БФБ). Многостранна система за търговия (МТС/MTF) — по-лек режим, управляван от ИП или пазарен оператор; Още - в България сегментът BEAM на БФБ като пазар за растеж на МСП, при който поне 50% от емитентите трябва да са малки и средни предприятия. Организирана система за търговия (ОСТ/OTF) — организирана от ИП, с лицензионен режим от КФН, за облигации, структурирани продукти, квоти за емисии и деривати (не акции!), и допуска дискреционно изпълнение.

Изпитно важно - чл. 114 и чл. 116, т. 3 ЗПФИ: Едно и също лице не може да организира ОСТ и да е систематичен участник. Една ОСТ не може да е свързана с друга ОСТ така, че нарежданията да си взаимодействат.

Извън тези места стои систематичният участник (SI) — редовна собствена търговия срещу клиентски нареждания извън многостранна система, със задължения за предтърговска прозрачност — и чистият OTC, силно ограничен за акции чрез share trading obligation (чл. 23 MiFIR).

Търговски канали и продуктов обхват

Директен клиентски достъп (офис, телефон, онлайн платформа); DEA/DMA — директен електронен достъп под чадъра на лиценза, с лимити и kill switch по чл. 17 MiFID II; алгоритмична и HFT търговия с нотификация до надзора и годишен self-assessment; обвързани агенти; introducing broker/white label; и паспортизирани канали чрез клон или трансгранично в ЕС само с нотификация.

Продуктовият обхват включва акции, права, ДЦК и корпоративни облигации, дялове на КИС/ETF, деривати (фючърси, опции, суапове, CFD), структурирани продукти и квоти за емисии; MiFID II разшири обхвата със стокови деривати и някои енергийни договори, включително деривати върху климатични изменения, товарни тарифи и инфлация.

БГ практика — CFD: Продуктовите интервенции на ESMA от 2018 г. (лимити на ливъридж, защита от отрицателен баланс, забрана за бонуси) са превърнати от КФН в постоянни национални мерки за непрофесионални клиенти — докато самото решение на ESMA беше временно.

06 · Оперативна структура

Front–Middle–Back office

Ниво	Функция	Регулаторна котва
Front	приемане и изпълнение на нареждания, котиране	best execution (чл. 27 MiFID II / чл. 86 ЗПФИ)
Middle	лимити, риск, P&L, маржин повиквания	risk management функция
Back	потвърждение, клиринг, сетълмент, custody, реконсилиация	защита на клиентски активи (Дел. дир. 2017/593)

Клиринг и сетълмент — където БГ и ЕС оперативно се различават

ЕС - CSDR (909/2014) — Т+2 със санкционен режим (cash penalties) при провален сетълмент; EMIR (648/2012) — задължителен централен клиринг на определени OTC деривати през CCP. БГ - Местните инструменти минават през Централен депозитар АД, а ДЦК — през системата на БНБ. Няма местен CCP — клирингът на деривати минава индиректно през чужд клирингов член (Eurex Clearing, LCH), с допълнителен контрагентен риск и разходи. От 2026 г. въвеждането на еврото преструктурира сетълментните потоци (TARGET2/T2S интеграция) — активна оперативна тема за българските ИП.

Защитата на клиентски активи изисква отделни клиентски сметки, обособени от собствените активи на ИП; ежедневна или периодична реконсилиация; и забрана за ползване на клиентски инструменти без изрично съгласие — title transfer collateral arrangements са забранени за непрофесионални клиенти. В България попечителската дейност включва държане на финансови инструменти и пари на клиенти в депозитарна институция плюс управление на постъпилите средства и обезпечения.

ЕС - директно DORA стъпва на пет стълба: управление на ИКТ риска (чл. 5–16); докладване на инциденти на три етапа - 24 часа, 72 часа, 1 месец — с таксономия и праг за значимост (чл. 17–23); програма за тестване с оценки на уязвимости, penetration тестове и TLPT за значими субекти; управление на ИКТ риска от трети страни, включително облачни доставчици; и споделяне на информация за киберзаплахи - в България докладването за ИП е към КФН. Плановете за непрекъснатост и възстановяване (BCP/DRP) са изискване по MiFID II, засилено от DORA, с цели за RTO/RPO, годишно тестване и резервен търговски канал.

ЧАСТ III · КАПИТАЛ И ПРАВНА РАМКА

07 · Капиталова структура

Структура на собствения капитал (IFR) за ЕС - директно

CET1 (базов собствен капитал от първи ред — акционерен капитал плюс резерви) трябва да покрива минимум 56% от изискването; AT1 (допълнителен от първи ред) — до 44% заедно с Tier 2; Tier 2 — до 25% от изискването.

Изчисляване по класове

Клас Формула

Клас	Капиталово изискване
Клас 1	извън IFD — пълно банково регулиране CRR/CRD: Pillar 1/2/3, LCR/NSFR, буфери
Клас 2	max (фиксирани разходи; постоянен минимален капитал; сума на К-факторите)
Клас 3 (SNI)	max (фиксирани разходи; постоянен минимален капитал) + мониторинг на К-фактори за преминаване в Клас 2

Постоянният минимален капитал (PMC) е степенуван на €750 000 за собствена сметка, underwriting и пласиране с твърд ангажимент; €150 000 за МТС/ОСТ оператор; и €75 000 за останалите услуги (нареждания, портфейл, съвети). IFD премахна старите CRD освобождавания от прага €730 000 за собствена търговия при неточно съвпадение на нареждания или само за инвестиране на собствени средства. [БГ] КФН администрира лицензионните производства по левови прагове ≥1 500 000 / ≥250 000 / ≥100 000 лв. (същата тристепенна логика, с преход към евро от 2026 г.).

К-факторите при Клас 2

Категория Примери

К-фактор	Обхват
RtC — риск към клиента	активи под управление (дискреционно и продължаващо недискреционно), държани клиентски пари, съхранявани активи, обработени клиентски нареждания
RtM — риск към пазара	нетна позиционна експозиция, маржин при клиринг
RtF — риск към фирмата	неизпълнение на търговски контрагент, дневен търговски поток, концентрационен риск

Ликвидност и допълнителни изисквания

Ликвидността по IFR изисква минимум 1/3 от изискването за фиксирани разходи в ликвидни активи — значително по-просто от банковия LCR/NSFR режим. При Клас 2 се прилага ICARA — вътрешна оценка на капитала и риска, включваща и разходите за организирано прекратяване на дейността (wind-down planning). Груповият капиталов тест по чл. 8 IFR важи за групи от ИП (майка плюс дъщерни, поне един ИП, без кредитни институции в групата), а Pillar 3 оповестяванията носят широк набор задължения за отчитане и разкриване, с преходни разпоредби за постепенно изграждане на капитала.

За България специфики: процедурно се изисква поне 25% внесен капитал при заявлението, а остатъкът — в 14-дневен срок след уведомлението за издаване; вноската във Фонда за компенсиране (0,2%/0,02% годишно) намалява свободния капитал; и ЗИФОДРЮПДРКЛТДС изисква декларация от всеки акционер с квалифицирано участие, че не е офшорно дружество или контролирано от такова — национално изискване без пряк ЕС аналог.

08 · Правна структура

Правно-организационна форма — главната разлика

ЕС - MiFID II - Не предписва форма; в различни държави ИП могат да са и партньорства, LLP, дори еднолични търговци при определени условия. БГ - ЗПФИ]- Само АД или ООД със седалище в България. Без персонални дружества, ЕТ или клон на местно лице.

Корпоративна структура, договори и отговорност

Учредяването става по Търговския закон с вписване в Търговския регистър; лицензът от КФН е условие за започване на дейност, не за съществуване на дружеството; уставът трябва да съдържа предмет на дейност, съответстващ на исканите услуги. Квалифицирано участие от 10% и повече изисква предварително одобрение от КФН — същото важи при праговете 20/30/50%. За европейският съюз при групова структура КФН се произнася след консултации с органите на другите държави членки, ако заявителят е дъщерно дружество на друг ИП, банка или застраховател от ЕС.

Договорната архитектура включва задължителни общи условия (в БГ практиката е да покриват целия спектър услуги), индивидуален договор по вид услуга и задължителни политики и оповестявания за изпълнение на нареждания, категоризиране на клиенти, места за изпълнение, конфликти на интереси, разходи и такси, защита на средствата - в България практически стандарт е публикуването им на сайта на посредника.

Отговорността е тристепенна: гражданска (договорна и деликтна, включително за действията на обвързаните агенти), административна (от КФН — имуществени санкции, отнемане на лиценз, забрана за дейност, отстраняване на членове на органи) и наказателна (пазарни манипулации и insider dealing по MAR и Наказателния кодекс).

Съдебен контрол — практически риск: Решенията на КФН се обжалват пред Административен съд – София област в 14-дневен срок; обжалването не спира изпълнението на акта (чл. 166 АПК не се прилага) — при отнемане на лиценз това е сериозен практически риск.

ESG правен слой

В европейският съюз SFDR (Регламент 2019/2088) — ИП с услуга „управление на портфейл" попада под изискванията за оповестяване на устойчивостта; без тази услуга — не попада. SRD II (Директива 2017/828) чрез чл. 75а ЗПФИ — ИП, управляващ портфейл с акции на дружества от държава членка на регулиран пазар, приема и публикува Политика за ангажираност плюс информация за изпълнението ѝ, с възможност за отклонение по принципа „спазвай или обясни".

09 · Изисквания и техните източници

Наднационални (ЕС) източници

Акт	Тип	Действие в БГ	Обхват
Директива 2014/65/ЕС (MiFID II)	директива	транспонирана в ЗПФИ	лиценз, поведение, места за търговия
Регламент 600/2014 (MiFIR)	регламент	директно	прозрачност, транзакционно отчитане
Директива (ЕС) 2019/2034 (IFD)	директива	Наредба № 50	управление, възнаграждения, надзорен преглед
Регламент (ЕС) 2019/2033 (IFR)	регламент	директно	капитал, К-фактори, ликвидност
Регламент 596/2014 (MAR)	регламент	директно	пазарна злоупотреба, STOR, insider списъци
Регламент 909/2014 (CSDR)	регламент	директно	сетълмент дисциплина
Регламент 648/2012 (EMIR)	регламент	директно	деривати, клиринг, отчитане
Регламент (ЕС) 2022/2554 (DORA)	регламент	директно от 17.01.2025	ИКТ риск, инциденти, тестване
Регламент (ЕС) 2019/2088 (SFDR)	регламент	директно	ESG оповестяване
Директива (ЕС) 2017/828 (SRD II)	директива	чл. 75а ЗПФИ	ангажираност на акционерите
Директива 97/9/ЕО	директива	ЗППЦК / ФКИ	компенсиране на инвеститорите
AMLD пакет	директиви/регламент	ЗМИП	AML / CTF
Регламент (ЕС) 2023/1114 (MiCA)	регламент	директно	криптоактиви

Плюс делегирани актове (Делегиран регламент 2017/565 за организационни детайли, Делегирана директива 2017/593 за клиентски активи и продуктово управление) и технически стандарти на ESMA/EBA. На ниво ЕС ESMA отговаря за надзорна конвергенция и продуктови интервенции и поддържа централизиран регистър на всички ИП в ЕС; EBA издава пруденциалните стандарти по IFR/IFD; Европейската комисия приема делегираните актове; ЕЦБ е компетентна само за Клас 1 фирми в еврозоната.

Национални (БГ) източници

Акт	Издател	Обхват
ЗПФИ	Народно събрание	основна рамка
ЗППЦК	Народно събрание	емитенти, Фонд за компенсиране
ЗКФН	Народно събрание	надзорни правомощия, тарифа за таксите
Наредба № 38/2020	КФН	изисквания към дейността на ИП
Наредба № 50/2022	КФН	капиталова адекватност, ликвидност, надзор
Наредба № 7/2021	КФН	правоспособност на брокери и консултанти
Наредба № 35/2006	КФН	капитал при лицензиране
ЗМИП / ЗМФТ	НС / ДАНС	AML / CTF
ТЗ, ЗЗД	НС	корпоративна и договорна основа
ЗИФОДРЮПДРКЛТДС	НС	офшорна прозрачност на акционерите
Правила на БФБ и ЦД	операторите	членство, търговия, сетълмент

Надзорът в България се разпределя между КФН (основен), БНБ (банки-ИП, ДЦК, плащания), ДАНС (AML), НАП (данъци), КЗЛД (GDPR) и ФКИ (участие и вноски). Категориите изисквания по същество обхващат девет групи: лицензионни, пруденциални, организационни, поведенчески (conduct), отчетни, пазарно-интегритетни, клиентско-защитни, технологични и персонални.

ЧАСТ IV · ПАЗАР И КЛИЕНТИ

10 · Кой ползва ИП, къде, защо и по какъв начин

Профили на ползвателите

Физически лица — непрофесионални инвеститори (дребни инвеститори, спестители, дневни търговци); заможни лица (HNWI) и family offices; нефинансови корпорации (набиране на капитал чрез IPO или облигации, хеджиране на валутен, лихвен или стоков риск, управление на свободни средства); институционални инвеститори (пенсионни фондове — в България УПФ/ППФ по КСО, застрахователи, КИС, управляващи дружества); банки като контрагенти и ползватели за пазари без директно членство; общини и държавата за дълг и резерви; други ИП за верижно посредничество (order routing); и емитенти за листване и поддържане на ликвидност.

Къде и защо

В България БФБ (основен пазар плюс BEAM), Централен депозитар, ДЦК пазар през БНБ. За европейският съюз чрез паспортизация — трансгранично без клон, след нотификация с програма за дейност, компенсационна схема и данни за обвързаните агенти. Каналите обхващат офис, записван телефон, онлайн платформа, мобилно приложение и API/DEA.

Икономическите мотиви включват липса на директен достъп до местата за търговия (само лицензирани членове); регулаторна защита чрез обособени активи, ФКИ и best execution; експертиза чрез research, консултации и портфейлно управление; достъп до множество пазари през един договор; ливъридж и маржин финансиране; данъчна и отчетна инфраструктура; достъп до първични емисии; хеджиране на реален бизнес риск; и нормативни задължения — пенсионните фондове и КИС са длъжни по закон да ползват лицензирани посредници и депозитари.

Модалност	Кой решава	Клиентска категория
Execution-only	клиентът	предимно непрофесионални и професионални
Изпълнение с appropriateness тест	клиентът; ИП проверява разбирането	непрофесионални при комплексни продукти
Инвестиционен съвет	ИП препоръчва, клиентът решава	всички; задължителен suitability тест
Дискреционно управление на портфейл	ИП решава в рамките на мандат	всички; най-строг suitability
Приемлива насрещна страна	двустранна професионална сделка	без редица защитни разпоредби

ЕС-БГ разлика в практиката: Механиката е идентична, тъй като идва от MiFID II. Реалната разлика е дълбочината на пазара — клиент на български посредник среща по-нисколиквиден местен пазар и по правило по-високи разходи за достъп до чужди пазари, заради липсата на директно членство и на местен CCP.

11 · Услуги — какво включва и какво дава ИП

Основни инвестиционни услуги (чл. 6, ал. 2 ЗПФИ = Приложение I, Раздел А MiFID II)

Услуга	Какво ти дава	Праг
Приемане и предаване на нареждания	достъп до пазар без ИП да изпълнява сам — препраща към изпълняващ брокер	€75k
Изпълнение на нареждания за сметка на клиенти	best execution задължение, конкретно място на изпълнение	€75k
Сделки за собствена сметка	ИП е насрещна страна — незабавна ликвидност; най-остър конфликт на интереси	€750k
Управление на портфейл	делегиране на решенията, професионално управление, периодични отчети; тригерира SFDR/SRD II	€75k
Инвестиционни консултации	обоснована препоръка + suitability report	€75k
Поемане на емисии (underwriting)	гарантиран капитал за емитента; ИП поема пазарния риск	€750k
Пласиране без твърд ангажимент	дистрибуционна мрежа на „best efforts" основа	€75k
Управление на МТС	инфраструктурна услуга	€150k
Управление на ОСТ	гъвкаво организирано място за не-дялови инструменти	€150k (€750k при собствена сметка)

Допълнителни услуги (чл. 6, ал. 3 ЗПФИ = Приложение I, Раздел Б MiFID II)

Съхраняване и администриране (custody) — попечителска дейност, включваща корпоративни действия като дивиденти, права и гласуване; заеми за сделки с финансови инструменти (маржин), даващи ливъридж, но носещи риск от margin call; инвестиционни изследвания и финансов анализ (общи, не персонални препоръки); съвети за капиталова структура, стратегия и M&A; услуги, свързани с поемане на емисии; валутни услуги, свързани с инвестиционните услуги; и услуги, свързани с базовия актив на деривати.

В пакет клиентът получава достъп, изпълнение, сетълмент и съхранение под един договор; регулаторна защита от ФКИ (90%, максимум 40 000 лв.); прозрачност на разходите с ex-ante и ex-post разбивка; данъчна документация и достъп до анализи и корпоративни събития.

Реалистични очаквания: ИП не гарантира доходност — ФКИ покрива неплатежоспособност на посредника, не пазарни загуби. Не е банков депозит — няма покритие от Фонда за гарантиране на влоговете върху инвестиционни активи. При CFD/маржин защитата важи само доколкото важи защитата от отрицателен баланс.

12 · Всички видове клиенти на ИП

Категоризацията по Приложение II на MiFID II, пренесена в ЗПФИ, определя обема на защитата, не размера на портфейла.

Непрофесионалните клиенти (retail) получават максимална защита: пълен suitability/appropriateness тест, най-подробна информация за разходи, best execution с приоритет на общата цена, задължителни рискови предупреждения, KID/PRIIPs при пакетни продукти, ФКИ покритие и продуктови интервенции като лимитите на ливъридж при CFD.

Opt-up (преквалификация нагоре): При минимум 2 от 3 критерия — поне 10 значителни сделки на тримесечие през последните 4 тримесечия; портфейл над €500 000; поне 1 година професионален опит на релевантна позиция.

Професионалните клиенти се делят на per se професионални (кредитни институции, ИП, застрахователи, КИС и управляващи дружества, пенсионни фондове, търговци на стокови деривати, централни банки, международни институции) и големи предприятия, отговарящи на 2 от 3 критерия — балансова сума €20 млн., нетни приходи €40 млн., собствени средства €2 млн. Те губят част от защитата (по-лек appropriateness тест, по-малко детайлна информация), но запазват best execution, обособяване на активи и suitability при съвети или управление; могат писмено да поискат обратно третиране като непрофесионални (opt-down).

Приемливите насрещни страни (eligible counterparties) имат най-тесен режим — най-вече per se професионалните финансови институции и публични органи, при които ИП може да сключва сделки без изискванията на чл. 70, ал. 2–3; чл. 71, ал. 1–9; чл. 72–74; чл. 77–79; чл. 82; чл. 84–87 ЗПФИ, освен ако клиентът изрично поиска да не се смята за такава страна.

По бизнес логика сегментите обхващат mass retail (онлайн платформа, ниски такси, execution-only), affluent/premium retail (консултантски модел), HNWI/private wealth (дискреционно управление), SME корпоративни клиенти (BEAM листване, облигационни емисии), големи корпорации (M&A, хеджиране, IPO), институционални клиенти (execution services, research), [БГ] пенсионни фондове (задължени по КСО да ползват лицензиран депозитар и посредници, при регулаторни инвестиционни лимити) и емитенти. ИП не може или не бива да приема лица с незавършима KYC/AML проверка, лица от санкционни списъци, клиенти от юрисдикции без право на предлагане, и [БГ] офшорни структури в акционерния състав на самия посредник по ЗИФОДРЮПДРКЛТДС.

ЧАСТ V · ЛИЦЕНЗИРАНЕ, КОНТРАГЕНТИ И ИЗВОДИ

13 · Лицензи — видове, процедура, орган

Фирмени лицензи

Издава ги КФН — за лица, които не са банки; за банките — БНБ по ЗКИ, тъй като инвестиционната част е вградена в банковия лиценз. Видовете по обхват и капитал следват прага на капитала (≥1 500 000 лв. / ≥250 000 лв. / ≥100 000 лв.), лиценз/разрешение за организиране на МТС или ОСТ, и специални разрешения за офериране в търгове за квоти за емисии, алгоритмична търговия/DEA и трансгранична дейност.

Процедурата стъпка по стъпка в България включва учредяване на АД/ООД със седалище в страната и внасяне на поне 25% от капитала; пакет от устав, бизнес план, програма за дейност, вътрешни правила и политика за изпълнение на нареждания (чл. 86, ал. 1 ЗПФИ); fit & proper документи за управителния и контролния орган; декларации за акционерите с квалифицирано участие по офшорния режим; такса по тарифата към чл. 27, ал. 1 ЗКФН; разглеждане до 3 месеца, плюс 1 месец при допълнителни документи; уведомление за издаване, следвано в 14-дневен срок от встъпителна вноска във ФКИ и банкови документи за внесения капитал; и накрая издаване с вписване в регистъра на КФН и в базата данни на ESMA за всички ИП в ЕС.

Практика на КФН: Реална продължителност — 4–6 месеца. Честа причина за отказ е непълнота — на кандидати липсват 60–70% от задължителните документи, а има и случаи, в които регулаторът не е успял да осъществи контакт по посочените координати.

Отнемане или прекратяване на лиценза следва при нарушения, неупражняване на дейност в срок, или по искане на самия посредник; обжалването не спира изпълнението на акта.

Персонална правоспособност за БГ специфика

България има изразена национална система (на ниво ЕС съществува само като принцип — ESMA knowledge & competence насоки, без единен изпит), на основата на Наредба № 7 от 27.05.2021 г.

Правоспособност	Право	Изпит
Брокер на финансови инструменти	изпълнение на нареждания	макс. 80 т.; издържан при ≥48 т. (60%)
Инвестиционен консултант	съвети + управление на портфейли (по-широка правоспособност)	макс. 100 т.; издържан при ≥60 т. (60%)

Заявлението се подава по образец (чл. 10, ал. 1–3 Наредба № 7) в деловодството на КФН, на [email protected] или през ЕИС — заявления след крайния срок не се разглеждат. Таксите са 450 лв. за изпит и 25 лв. за сертификат. Изпитът обичайно се провежда в два последователни дни (брокер плюс консултант), исторически в ИСК към УНСС в София, с регистрация от 8:00 и недопускане след 8:50. Обжалване е възможно до 10 работни дни от резултатите. Съществува и признаване на чужда квалификация (например CFA и подобни) като алтернатива на изпита. Изпитите се провеждат ежегодно — най-скорошните бяха на 16–17 май 2026 г.

Паспорти за европейски съюз

Изходящ паспорт: български посредник уведомява КФН, КФН уведомява приемащия орган, и дейността в друга държава членка става възможна без нов лиценз. Входящ паспорт: ИП от държава членка започва дейност в България, след като КФН получи от органа по произход програмата за дейност и данните за компенсационната схема. За трети държави е нужен пълен национален лиценз от КФН за клон.

14 · Всички контрагенти на ИП

Пазарна инфраструктура

Регулиран пазар/борса за България БФБ АД, с членство, такси и дисциплинарни правила; оператори на МТС/ОСТ, включително самият ИП или чужди MTF-и чрез членство или друг брокер; централен депозитар (CSD) - в България Централен депозитар АД, а за ДЦК — БНБ, с договор за членство, омнибус или индивидуални сметки и котва CSDR; централен контрагент (CCP) - България няма местен CCP, достъпът до Eurex Clearing или LCH е индиректен през клирингов член, с допълнителен контрагентен риск, по-високи маржини и зависимост от един clearing broker, при котва EMIR; и регистри на транзакции (TR) и ARM/APA за MiFIR/EMIR отчитане и публикуване.

Финансови контрагенти

Банките изпълняват три роли — обособени клиентски сметки, собствени средства, кредитна линия/маржин.

Поука от КТБ: ФКИ не е плащал заради КТБ — покритието се задейства при неплатежоспособност на посредника, не на банката-депозитар. Затова диверсификацията на банките-депозитари е ключова оперативна политика.

Останалите финансови контрагенти включват изпълняващи/кореспондентски брокери (рамков договор, тарифа, best execution верига), глобален попечител за чуждестранни инструменти (връзки с Euroclear/Clearstream), други ИП (насрещна страна по OTC или клиент за order flow), систематични участници и маркет-мейкъри, управляващи дружества и КИС (дистрибуция на дялове), и пенсионни фондове и застрахователи (институционални контрагенти с инвестиционни лимити).

Регулаторни, институционални, търговски и технологични контрагенти

КФН (кореспонденция, отчети, проверки, санкции, такси по тарифата към ЗКФН); БНБ (банкови/платежни аспекти, ДЦК сетълмент, от 2026 г. и евроинтеграция); ESMA/EBA (стандарти и регистри — ESMA поддържа централизирана база с лицензираните услуги на всеки ИП в ЕС); Фондът за компенсиране на инвеститорите (юридическо лице със седалище в София, ул. „Цар Шишман" 31, с петчленен управителен съвет с петгодишен мандат, встъпителна и годишни вноски); ДАНС за AML, НАП за данъци и КЗЛД за GDPR.

Търговските и технологичните контрагенти включват доставчици на търговски системи (OMS/EMS) като критичен аутсорсинг с DORA клаузи за одит, изход и инциденти; доставчици на пазарни данни (БФБ, борсови vendor-и, Bloomberg/Refinitiv) с лицензионни ограничения; облачни доставчици под DORA режим за критични трети страни; регистрирани одитори по ЗНФО; юридически и консултантски фирми; застрахователи за професионална отговорност, кибер и D&O; обвързани агенти и introducing brokers, за чиито действия ИП носи пълна отговорност; емитенти при поемане на емисии и маркет-мейкинг ангажименти; и рейтингови агенции и администратори на бенчмаркове при структурирани продукти, също в обхвата на DORA.

Матрица на риска по контрагент

Контрагент	Основен риск	Митигация
Банка-депозитар	кредитен	диверсификация, ежедневна реконсилиация
CCP (индиректно)	контрагентен, концентрационен	множество клирингови членове
CSD	сетълментен, custody	CSDR защита, сегрегация
Изпълняващ брокер	изпълнителен, кредитен	best execution мониторинг, лимити
ИТ доставчик	операционен, ИКТ	DORA договорни клаузи, exit план
Обвързан агент	правен, репутационен	обучение, надзор, отговорност на ИП
Клиент (маржин)	кредитен	маржин лимити, автоматична ликвидация

Заключение · Къде България реално се различава от ЕС стандарта

Девет точки обобщават практическото разстояние между българската и общоевропейската рамка: правна форма, ограничена само до АД/ООД с българско седалище, като национално надграждане над директивата; персонална сертификация чрез собствена изпитна система на КФН с прагове 60/48 точки и такси 450 лв. плюс 25 лв.; липса на местен CCP, което е структурна оперативна и разходна разлика при деривати; компенсационен таван от фиксирани 40 000 лв. вместо номиналните €20 000 по директивата; офшорна прозрачност на акционерите по ЗИФОДРЮПДРКЛТДС без пряк ЕС аналог; срок за лиценз от 3 месеца на хартия, но реално 4–6 месеца в практиката; липса на облекчен advice-only режим за чисто консултантски фирми; пазарна дълбочина, тъй като БФБ и BEAM са малки пазари и голяма част от реалния бизнес е достъп до чужди пазари през посредници; и еврозоната от 2026 г. като активна преструктурираща тема за прагове, сетълмент и отчетност.